2006-11-15 11:14:47
[原创]项目融资——开启电信运营商融资新渠道 （左娟）
“融资”这个词，在2003年对于国内电信运营商而言，有着非凡的意义。电信业重组后新的竞争格局，以及不久便要来临的与外国电信企业的正面交锋，令各家运营商都处在“内外夹击”之中。此时，抢占市场份额、更新技术，也就显得格外重要。然而，无论是市场上打得热火朝天的价格战、品牌战、广告战，还是被炒得沸沸扬扬的3G 应用，都以巨额投资为前提。但融资往往并非易事，而是运营商发展大计的“重中之重”，是任务、挑战，也是希望。因此，笔者认为很有必要探讨一种融资方式——项目融资。
项目融资为何物？
项目融资（Project Financing）在国外是一种广泛应用的融资方式，在我国也已经有近二十年的历史。1984年广东省沙角火力发电厂首次签署协议采用项目融资方式，被认为是中国最早的项目融资案例。
对于“项目融资”，不存在严格的定义，根据Peter K. Nevitt和Frank Fabozzi在“Project Financing”一书中的定义，项目融资是“为一个特定经济实体所安排的融资，其贷款人在最初考虑安排贷款时，满足于使用该经济实体的现金流量和收益作为偿还贷款的资金来源，并且满足于使用该经济实体的资产作为贷款的安全保障。”
项目融资在我国的应用日益广泛，主要用于需要巨额资金、投资风险大而传统融资方式又难以满足但现金流量稳定的工程项目，如天然气、煤炭、石油等自然资源的开发，以及运输、电力、农林、电子、公用事业等大型工程建设项目。2008年北京奥运会的基建项目也采用了项目融资方式。
目前我国尚没有一家电信运营商明确采用项目融资。但是，笔者认为，项目融资应成为电信运营商的融资新渠道。
电信业既是技术密集型也是资本密集型行业，电信基础建设耗资巨大的特性使得运营商的融资问题成为投资者关注的热点问题。下面，笔者就以中国联通集团公司的资本支出为例来简要分析项目融资在我国电信运营商的应用前景。
项目融资与联通集团
联通集团的资金需求 一方面，联通集团目前的网络，无论是GSM网还是CDMA网，都还没有完全成熟，因而大量的网络建设投入几乎是不可避免的，而其他基础建设项目所需资金也是巨大。据一位联通内部人士估计，联通CDMA一期、二期、三期工程加起来需要650亿人民币，整个网络升级到CDMA1X大概则需要700个亿。中国联通股份有限公司2002年年报披露股份公司2003年的资本开支计划为200.6亿元，重点完善GSM网、增值业务及支撑系统、服务基础设施等。随着3G 牌照的发放日益临近，联通的基建投资将更为巨大。
另一方面，相对庞大的资本开支需求而言，联通集团的资金实力显得较为薄弱。从联通股份公司2003年中报来看，截至2003年6月31日，股份公司本年经营活动产生的净现金流入为113亿元，而现金及现金等价物本年净减少42.24亿元、期末余额为102.1亿元。至于联通新时空等联通集团的成员企业，由于财务报表未向社会公开披露，笔者难以获知其资金状况。但从CDMA的发展期较短等情况来推测，其他成员企业的资金实力远远不能弥补联通集团的资金缺口。
激烈的市场竞争要求联通提供更好的网络、更多的业务，而这些都需要巨额的投资做支撑。所以，联通集团要保持业务和利润的高速增长，就必须再向外部筹集巨额资金。
联通集团的融资渠道分析 目前，我国运营商的融资方式主要有以下几种：（1）向银行借款。（2）上市发行股票。（3）发行企业债券。（4）融资租赁。（5）引入战略投资者。联通集团是融资策略最为广泛的运营商，上述5种方式皆有采用，而其他运营商则分别有所欠缺（例如网通和铁通集团尚未在股市融资）。
但是，从目前的情况来看，采用传统的借款、发债、配股、引入战略投资者方式来融资，对联通集团而言均出现了难度。
首先，联通股份公司截至2003年6月31日的资产负债率为41%，而正常的资产负债率一般为30%左右。过高的负债率带来的是整个股份公司资信度下降、利息负担重、财务风险加大。
其次，我国债市规模太小，难以满足需求。每年审批下来的企业债规模总共不过四、五百个亿，联通难以在短期内争取到充足的企业债券发行额度。虽然许多专家不断呼吁扩大债市，但债市的成长壮大仍是难以预期。对于联通来讲，远水救不了近火。
第三，在国际电信市场持续低迷、尚未走出低谷的态势下，对于中国电信企业，投资者普遍认为中国电信市场已度过高速发展期、进入了产业整合时代。投资者对于电信行业早已采取了谨慎态度。
第四，国内股市的整体复苏来看较为缓慢，这也影响了战略投资者和其他投资者的信心。投资者对长期投资风险的反感，既直接影响了战略投资者加盟联通，又反过来影响了其他投资者进入。50亿以上的新股发行对于疲软的国内股市而言每次几乎都是一次浩劫。宝钢股份、中国石化和招商银行上市后，全都呈现高开低走的特征，尤其是中石化，被套牢的战略投资者“苦海无边”。这些都令联通等运营商在国内股市的融资活动受到很大的负面影响。
项目融资对于联通的重要意义 以项目融资，对于公司而言不是接受股本投资，但又不是普通的公司贷款。比较项目融资与公司贷款，分别有如下特点：
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项目融资方式在风险分担和财务待遇方面通常具有独特的优势。一方面，当项目贷款人完全或部分丧失对借款人和发起人的追索权时，贷款人必须全部或部分承担在项目不能产生足够的现金流量情况下的风险。如果项目失败，不至于造成项目发起人破产。另一方面，一般的借款必须体现在资产负债表中，会造成项目发起人的资产负债率上升，影响其再融资能力，而项目发起人则不一定需要将项目融资作为一项负债记录。另外，项目融资往往可以结合融资租赁或经营租赁的方式。
笔者试为联通集团设计项目融资的基本思路：（1）为拟发起的项目设立一家新公司。（2）以项目公司为借款人筹集资金，联通集团某一家公司可以为其提供一定额度的担保。（3）制定明确的资金偿还计划，以项目公司的现金流量和收益作为还款来源。（4）以项目公司的净资产作为抵押，设定有限追索权或者无追索权。（5）项目公司以融资租赁或者经营租赁的形式把建成后的项目租给联通集团使用。
这样，项目融资至少可以为联通股份公司带来四个好处：第一，避免了股份公司负债率过高，降低财务风险。第二，降低经营风险。第三，灵活选择租赁形式。因为融资租赁和经营租赁对财务报表的影响方式与程度是不同的，联通股份公司可以根据需要进行选择。第四，支撑联通的高速扩张，避免市场份额的丢失与业务开发的滞后，这也是最重要的一点。
项目融资与电信运营商
上述分析，许多方面不仅适用于联通集团公司，也适用于其他电信运营商。
据专家估计，我国2001年-2010年间电信网络建设市场的投资需求为24,000亿元。这单靠电信运营商的自有资金是难以满足的。但是，债市规模小、股市低迷，令运营商的两大融资渠道受阻。而银行借款这一方式由于成本过高，在经营风险与财务风险方面都对电信运营商产生较大不利影响。所以，电信运营商必须扩大融资渠道、采用多种融资方式，才能达到充分融资的目的，保证业务和市场的持续发展。
项目融资可以降低公司的财务风险与经营风险，结合运用融资租赁和经营租赁形式，可以为运营商的提供良好的支撑作用。因而，笔者认为国内各家运营商应充分考虑应用项目融资，并相信项目融资在电信运营商有着广泛的应用前景。
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评论
发布者 harson
2006-11-16 0:43:12