名称到底能说明什么？ 在股票市场的术语中，“增长”和“价值”传递出两类股票的具体特征，这种划分股票类型的方法已深深植根于投资者和基金经理的投资策略中。领先的美国市场指数，如S&P500、Russell 1000及道琼斯Wilshire 2500，都分列增长指数和价值指数。学术界也将这两类股指作为代表性分类，针对哪种投资方式更能创造价值争论不休。顾名思义，增长指数股明显传递出这样的预期：增长指数股的收入增长前景高于价值指数股¹。而投资者，甚至大型机构投资者，通常也在很大程度上基于这些预期进行投资决策²。

难怪公司高管们从这样的现实中得出这样的认识：一家公司的股票只要贴上“增长型”或“价值型”的标签，就可以实际上推高或拉低股价。根据我们的经验，许多公司高管以为增长型投资者大量买入会推高股价，从而费尽心机、花费大量精力试图吸引更多的增长型投资者。一些高管甚至将这种想法作为依据，以高股价为开展有风险的收购项目提供合理性——比如，这样就可以顺应股东对增长的预期。

问题是，这种思路对于以上两种情形并不适用，麦肯锡近期对S&P500公司S&P500/Barra指数的分析可以为证³。虽然按照市净率⁴衡量，增长指数股的平均估值水平的确高于价值指数股，但其收入增长率实际上与价值型股票相差无几(图 1)。增长指数股2002-2005年的复合收入增长率中位数为10.1%，与价值指数股8.7%的增长率中位数不具有统计意义上的差别。因此，一家被认定为增长指数股的公司实现某个增长率的概率，实际上与被认定为价值指数股的公司没有差别。

真正能够体现增长指数公司和价值指数公司差别的，是已投资本回报率(ROIC)。价值指数股ROIC中位数的三年期均值(不包括商誉)仅有15%，而增长指数股则为35%(图 2)。也就是说，增长指数股的平均账面资本回报率可能达到普通价值指数股的两倍。事实上，2005年市净率和ROIC的相关度是20%，而增长率是1%。

我们并非意在说明ROIC是一种可以更好的区分增长指数股和价值指数股的标准，而是说划分增长指数股和价值指数股这两种概念没有意义。高增长率和适中的ROIC、低增长率和高ROIC或高增长率和高ROIC，都可能使公司具有高市盈率和市净率。比如，著名品牌的消费品公司ROIC高，但增长率适中；而热点零售企业则是高增长率，ROIC适中。这看起来似乎有悖直觉，但实际上与构成价值要素的驱动因素是一致的。公司的增长能力和获得高于资本成本收益的能力，都能够增加现金流，进而提高估值水平⁵。因此，一家公司市盈率或市净率很高但增长并不快，是非常正常的现象。在这类公司中，更高的盈利弥补了较低的增速。

我们再来看两家在其他方面相类似的公司，其中一家ROIC较高。两家公司未来现金流的增速要达到一致，ROIC较高的那家公司对业务的再投资要少于ROIC较低的那家，富余现金可a以开拓收益更高的项目或返还股东⁶。自然，ROIC较高的那家公司估值水平也更高。事实上，每个增长指数股指标中都包括了很多著名公司，它们在2002-2005年间的ROIC很高，但增长率相对各自所在行业实际上并不高。举例来说，波音公司是0.5%，Heinz 1.6%，AB集团3.5%，Altria 3.5%，Kimberly-Clark 5.4%，Hershey 5.5%，可口可乐5.7%——而S&P500指数公司增长率中位数为9.6%⁷。此外，企业高管如果认为吸引到更多增长型投资者能够提高公司价值，那他们就想错了。我们研究了近期股票被划定为增长指数股的公司，结论显而易见：增长型投资者并未起到推动估值水平变化的作用，而仅仅是做出回应——他们只有在股价已经变化、市盈率或市净率提高后，才买进股票。虽然有些情况下，在市净率持续性提高前的3个月里，增长型投资者的人数开始增加，但在股价实际上涨后，投资者人数的增长往往持续长达12个月。

从增长指数降级为价值指数的股票呈现出更为明显的特征：当股票转变为价值指数时，市净率先是达到高峰值，然后持续性下降，同时出现了与上面类似的情况：增长型投资者在看到股价上涨成为趋势之前会一直持有股票。有些情况下投资者能够很快认定股价确已进入上涨趋势，并在股票升值后的一个季度内出仓，但通常这段时间要长得多，长达两年半。

仅仅用一两个尺度简单区分出不同类型的公司，必然无法掌握其多样化的具体特点——特别是在周期性行业中，因为这类公司不同年份的ROIC可能发生重大变化。更糟糕的是，简单的划分可能会误导投资者。许多所谓的价值型公司陷入困境，需要扭亏为盈。基金公司和投资者只有重点关注一家公司的基本面业绩和估值水平，而不是通过简单划分公司的指数类型进行比较，才是更好的投资方式——这也是最优秀的投资者的做法。