[分享]2008年，美国经济可能会经历一场衰退!

摩根士丹利亚洲有限公司主席斯蒂芬·罗奇

 

20日发表研究报告指出，当前，全球金融市场正受到继科技股泡沫之后的又一轮“后泡沫”冲击波的影响。他表示，次级债危机而引发的信贷泡沫破灭，可能带来与2000年时同样严重的市场后果，而泡沫的产生，恰恰是源于各大央行在上次泡沫破灭以来采取的过于宽松的货币政策。与上次一样，央行近期的紧急注资行为，可能令流动性进一步泛滥，从而催生下一个资产泡沫。

 

谢国忠:

 

2008年，美国经济可能会经历一场衰退。而且，为了消除科技股泡沫和信贷泡沫所累积的过剩，美国经济在未来五年内可能都会面临缓慢增长。整个世界必须为此做好准备。

 

央行近期的紧急注资可能催生下一个泡沫

摩根士丹利亚洲有限公司主席斯蒂芬·罗奇20日发表研究报告指出，当前，全球金融市场正受到继科技股泡沫之后的又一轮“后泡沫”冲击波的影响。他表示，次级债危机而引发的信贷泡沫破灭，可能带来与2000年时同样严重的市场后果，而泡沫的产生，恰恰是源于各大央行在上次泡沫破灭以来采取的过于宽松的货币政策。与上次一样，央行近期的紧急注资行为，可能令流动性进一步泛滥，从而催生下一个资产泡沫。

　　7年后的今天，又一个资产大泡沫的破灭再次重创全球金融市场。但是，不管是在2000年时的科技股泡沫，还是在今年的信贷泡沫，都有一个共同点：央行没能采取任何有效措施阻止泡沫的最终破裂。货币政策纪律的缺失，已经成为全速推进的全球化的一个标志，对于全球金融市场和日益构建于资产基石之上的世界经济“大厦”来说，中央银行没能提供一个稳固的支撑。

　　苦果10年前已种下

　　当前的“后泡沫”震荡绝非一次孤立事件，事实上，今天苦果的种子从10年前就开始种下。那时，各大央行都沉浸于打赢了一场反通胀战役的喜悦之中，想当然地认为，是时候好好放松一下银根了。

　　上世纪90年代末由IT推动的美国生产率大爆发，是对格林斯潘领导下的美联储的警示信号，然而，当局却乐观地认为，面对那时经济的快速增长和流动性的迅速泛滥，央行无须过多插手。现在回想起来，那恰恰是上次泡沫兴起的根源所在：美联储错误地容忍了上世纪90年代末股市泡沫的形成，进而也催生了当时由资产硬堆起来的经济繁荣，但这样的虚假繁荣却使得泡沫接连产生，从股市到房地产，再到信贷市场。

　　而在时下，得益于如雨后春笋般涌现的各种金融创新工具，特别是资产规模超过440万亿美元的衍生品市场，全世界正在形成一种新的“借贷和杠杆”文化。老龄化带来的养老压力使得投资人都疯狂地追逐高收益，在一个货币政策高度宽松的时代，“风险”二字早已被大家抛诸九霄云外。

　　次级债危机后果严重

　　但是，和以往任何时候一样，风险和贪婪总有极限。正如网络科技热是2000年股市大跌的预警一样，次级债危机恰恰是本轮全球股市动荡的前兆。相比7年前，当前货币当局对于警讯熟视无睹的态度惊人地相似，不难想见，当资产泡沫轰然破灭时，不可避免而来的后果也会与7年前一样惨痛。当科技股泡沫在2000初破灭时，一些乐天派仍在说“不用担心”———毕竟，网络科技股仅占当时美国股市总市值的6％左右。但结果呢，在随后的两年半时间里，标普500指数暴跌了49％，而美国和全球经济也因此进入衰退。

　　同样的道理，当今的乐观人士也怀着同样美好的愿望：为什么要担心？！他们说，次级抵押贷款只占美国所有抵押贷款证券的10％左右。然而，随着风险蔓延到更广泛的信贷市场，许多人都开始忧心忡忡，更不用说主要短期融资市场（如商业票据）纷纷被迫临时冻结，特别是在当前美国消费过度以及世界经济仍主要以美国为中心的大环境下，这样的状况更令人忧虑。

　　眼下，中央银行被迫向市场注入紧急资金，这样的举动几乎肯定会增大诱发另一次金融危机的风险。现在的问题只是，到底这样的举动能否成功稳定住信贷市场，这是不是央行在现代经济体系下的明智政策选择？

　　答案无疑是否定的。在发生金融危机时，执政当局总是会指责金融机构，但在我看来，政府更应该从自身找原因，特别是要审视一下其货币政策的代理和监管机构———各大央行。

　　央行政策需作出重大调整

　　时至今日，各国货币当局已迫切需要采取新的政策路径———即在制定政策时将资产市场重点纳入考虑。不管怎样，我们正处在一个“资产型”的世界，在资产泡沫苗头不断涌现之时，央行如果不能意识到资产市场和实体经济之间的相互作用，将是一个非常可怕的错误。

　　当然，这也不是说央行就应该针对资产市场，而只是要打破一味盯住CPI衡量的通胀指标的思维模式，将资产价格的极端情况也考虑进去，这并非不能完成的任务。当股市出现上世纪90年代末同样的过热迹象、并使得“资产型”经济受到扭曲的时候，央行应该实施比维持一个狭窄的通胀目标区间更为严厉的紧缩政策。同样的，当房地产市场出现过热，并且次级抵押贷款泛滥，抑或企业能够轻易地以超低利率获得融资的时候，央行也应该出手加以调控。

　　当前的金融危机是对中央银行在新时期政策操作的一次预警，世界经济不能承受一个泡沫接一个泡沫破灭的连续打击，央行的疏忽可能引发巨大系统风险，进而对愈加一体化的全球经济构成威胁。在这种情况下，政治干扰也可能介入，从而损坏央行的独立性。中央银行的政策操作已到了一个急需作出重大调整的时候，越快越好。（朱周良编译）

谢国忠：中国如何应对美国信贷泡沫破灭局面?

【背景】美国次级抵押信贷危机波及面的不断扩大，引发近期美国乃至全球股市的连续性大幅震荡。

　　在过去四个季度中，美国经济持续低迷。较之3.5%的增长率趋势值，美国的实际增长速度仅为2%。这主要源于美国低迷的房产市场。

　　专家认为，信贷成本的正常化可能会大幅减少美国的过度消费。美国未来一年的经济增长率可能从过去几个季度的2%下降到1%，甚至更低。在此后的三到四年里，美国经济可能持续低迷。

　　近期，美国已经连续经历过两次泡沫：20世纪90年代后五年间的科技股泡沫，和自2002年起出现的信贷(或房地产)泡沫。现在，美国家庭净财富总量是56万亿美元，比2000年的水平升高了三分之一。据测算，财富的紧缩(即价格的正常化)可以令其价值下降10万亿美元。如果财富对于消费和资本支出的负面影响是4%，它就可能使美国经常账户赤字减少一半。

　　近年来，中国正努力探索新型工业化道路。工业结构不段重型化。今年以来，重工业增速持续快于轻工业，产品出口大幅增加，其中尤以电解铝、氧化铝、水泥粗钢等反弹明显；而冶金、建材、电力、煤炭、机械、有色行业利润增长则超过了40%。

　　摩根士丹利亚太区首席经济师谢国忠认为，中国可以并且应该改变全球贸易体系，以维持其出口导向型发展模式。关键在于，中国要出口重工业产品，尤其是机器设备。在这方面，中国具有三种优势，即巨大的国内市场、丰富的资本以及受过教育的庞大劳动力。自从美国在19世纪的发展后，尚无其他国家拥有如此资质。

　　他说，未来数年中，全世界也许不得不学会适应一个疲弱的美国经济。一个重要的出路是拓展发展中国家间的贸易，也就是所谓的南南贸易。

　　他列举了中国发展重工业的三大优势：首先，毋庸置疑，规模是中国最重要的优势。其次，中国已经进入资本过剩的时代。第三点是，过去十年里迅速扩大的高校入学规模，产生了大批无经验但受过高等教育的劳动力。

　　目前，中国正在用其规模经济效应和廉价资本来弥补国有企业所导致的低效率。一旦国有企业所造成的低效率被消除，中国重工业的发展速度可以提升50%。

　　中国还缺乏能够驾驭大型企业的管理人才。对此，谢国忠认为，开发这样的人力资源需要环境和时间。中国可以像日韩一样，依靠内在力量培养这种人才；但更快的渠道是从欧洲和日本引进。家具、服装这些轻工制造业已输入从设计到营销的各种专业人才。重工业也可以如法炮制，引进更多的国际人才。

　　他补充说，实现这一设想需要两个因素。

　　首先，中国必须加快重工业的发展。中央政府可以设立一个协调机制来促进重工业的所有制改革。另一项紧要任务是促进企业合并。国有制现已成为合并的一个阻碍。钢铁行业的合并数年间被不断提及，却无一点落实的迹象，因为每个省份都想保留对其钢铁行业的所有权。这种分割降低了中国在签订铁矿石交易合同时的市场竞争力和议价能力。其他行业的例子也同理。规模不上去，中国企业就不可能成功地出口。在很多情况下，中小企业最好是卖给私人资本。这样，很多行业会通过市场力量自行重组，而无需政府插手。

另一方面，发展中国家间的自由贸易协定(FTA)对替代其与发达国家间的贸易也十分关键。在所有新兴经济体间建立一个FTA是不可能的，因为他们大多想要保护本国产业。但双边或地区间的FTA是可能的。

2008年美国经济可能会经历一场衰退

谢国忠

2008年，美国经济可能会经历一场衰退。而且，为了消除科技股泡沫和信贷泡沫所累积的过剩，美国经济在未来五年内可能都会面临缓慢增长。整个世界必须为此做好准备。

美国的按揭经纪人和房产开发商正走向破产；显赫的对冲基金正关上大门；投资银行的股价正在跳水。

你听到的这些，都是美国信贷泡沫的破裂之声。在2000年科技股泡沫破裂和2001年“9·11”事件之后，美联储主席格林斯潘和华尔街催生了信贷泡沫。这一泡沫不会结束，除非半数对冲基金关门大吉，一个或更多个大型金融机构倒闭。

上世纪90年代，科技股泡沫养肥了华尔街，推动了美国经济。当泡沫在2000年破裂时，经济走入了低迷。当然，对于一个经济体而言，在泡沫后进行调整并经历一段时间的低增长，是非常正常的。

但“9·11”事件发生后，格林斯潘先生惊慌了，他把美国基准利率减到了1％。对此，所有金融从业者们都清楚地知道该做什么。他们借款来购买回报率更高的风险资产。这种行为被称为自有资金交易（proprietary trading）或者机会投资（special situation investment）等等。

很快，华尔街的公司开始报告说，它们一半以上的收入都来自自身的交易行为。而当科技股泡沫破灭时，那些热门IPO不复存在，华尔街佣金收入剧减。为了弥补损失，华尔街推动了对冲基金业的发展。

当然，对冲基金与其他华尔街公司所做的事情也一样，即借款来买高风险资产。它们从华尔街公司购买“高边际”产品，并夸大从中所得的收入。对冲基金从无到有，规模已经达到1.5万亿美元，并对华尔街公司的收入贡献良多。

对冲基金和华尔街企业的的风险行为压低了每一种金融资产的风险溢价，在每一个领域都造成了资产通胀，例如石油或房地产。房产价格上升导致了巨大的投机。金融从业者们向大众推销难以理解的杠杆产品，并将这类资产证券化为更难以理解的证券，卖给无知的投资者们。

当风险资产需求上升、资金成本一低再低时，上世纪80年代出现过的那种杠杠收购也就重新出现了。其操作方式主要是购买上市公司，让这些公司退市一段时间，令其负债累累但又不至于破产，并在数年后以更高的价格重新上市。这种行为减少了公开上市股份的供给，股市也就随之上涨。

最后，有两个因素为整个泡沫制造过程画上了句号：第一，评级机构将那些模糊的产品评定为可投资级别。如果没有这一点，投资者们是不会买入泡沫的；第二，金融经济学有时给了那些所谓“金融产品”披上了合理性外衣。

衍生品泡沫位于信贷泡沫的核心。名义价值接近于400万亿美元的信贷衍生品已经被创造出来。这样的规模三倍于真实存在的债券，也就是说，每一美元债券的价值被推高到了其应有价值的三倍。科技股泡沫破灭时，华尔街就叫嚣着要美联储救市。现在，也同样是那些人在叫嚷，信贷市场都是好的，正在崩溃中的杠杠产品属于金融创新。

美联储可能会降低利率，以抵消风险溢价上升的影响。但是，全世界都在经历通货膨胀的上升，联储不再有其五年前所拥有的减息空间。如果将所有喧哗都放到一边，信贷市场将能实现正常化。而这一次，美国经济必须要调整了。

2008年，美国经济可能会经历一场衰退。而且，为了消除科技股泡沫和信贷泡沫所累积的过剩，美国经济在未来五年内可能都会面临缓慢增长。整个世界必须为此做好准备。

要打开这种局面，关键在于提升南南贸易。中国和其他发展中国家之间的互补，是这种全球贸易新体系的核心。因为在全球范围内，中国不仅是低成本消费品的主导性供给者，也正在成为低价资本品的主导性供应商。

当发展中国家将资本品外包从欧洲和日本转移到中国以后，他们可以节省资金，由此带来的储蓄对发展中国家来说如同一次减税。而中国对原材料的需求，也会给这些国家带来收入的提升。

这两种因素可以为南南贸易体系增加动力。即便没有强劲的美国经济，全球经济也能实现繁荣。

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