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2009年中国房地产上市公司测评研究报告
第一部分 测评背景
2009年中国房地产上市公司测评报告，以2008年沪深上市的103家和大陆在港上市的28家，合计共131家房地产上市公司为研究对象。与2008年测评报告相比，纳入测评的上市公司总数净增1家，主要是因为相关上市公司业务构成发生变化，造成一些公司进入一些公司退出测评范围。另外，由于沪深和香港会计准则方面的差异、数据指标的完整性、统计口径以及财务报表报告期间的不同，测评中心对大陆在港上市公司的数据进行了局部调整，统一制作了中国房地产上市公司综合实力排行榜。在此基础上，又着重对沪深上市公司的盈利能力、抗风险能力和成长能力进行研究和分析，并制作了相应的排行榜。
第二部分 测评榜单和分析
一、2009年中国房地产上市公司综合实力榜
二、2009年沪深房地产上市公司综合实力榜
注1. 数据来源：沪深房地产上市公司和大陆在香港房地产上市公司2008年年报、半年报和各季季报。
注2. 本排行榜从企业的规模实力、盈利能力、偿债能力、营运效率和成长能力五个方面，采用总资产、净资产、市值、销售收入、净利润、净资产收益率、流动比率、速动比率、总资产周转率、存货周转率、销售收入增长率等17项指标，运用主成分分析法、AHP方法、灰色关联度法分别测评，再用模糊Borda组合评价法进行综合评价得到。
注3. 限于篇幅，本报告中只列出中国房地产上市公司综合实力榜和沪深房地产上市公司综合实力榜前20强，详细排行会在网站公布。 1、2009年中国房地产上市公司综合实力榜前20强的门槛值 进入2009年综合实力前20名企业的总资产值为139.47亿元，比2008年综合实力第20强微降2.5%，营业收入为34.91亿元，大幅增加了70.21%，净利润增加也较为显著，增长了55.04%。 2、中国房地产上市公司综合实力地位的变化 2009年综合实力排行榜显示，万科、中国海外、广州富力和合生创展的位次没有变化，仍保持着强有力的领导地位，作为中国房地产开发企业的领军企业，引导着中国房地产开发的基本发展方向，推动行业向纵深发展。新进入20强的企业有新世界中国、方兴地产、金融街、万通地产、华侨城，与2008年排行情况相比这些企业的整体竞争力有较大幅度提升，显示了持续的市场竞争优势。 榜单中还有一些企业的位次发生重大变化，位次前进企业中有代表性的包括：雅居乐、保利地产、瑞安房地产、招商地产、金地集团。位次前进的主要原因在于2008年这些企业在逆境中经营策略得当，应对市场环境变化的相关措施及时有效，取得不俗的经营业绩。位次后退企业中有代表性的包括：华润置地、碧桂园、远洋地产、世茂房地产、绿城中国、越秀投资。排名后退企业的销售业绩在2008年金融危机中难以独善其身，应对环境变化的措施略显滞后，业绩相对下滑较为明显，排名也随之发生明显下降。 3、中国房地产上市公司综合实力排行榜分析 根据中国房地产测评模型系统，测评中心依据行业特征将中国房地产上市公司划分为以下四种类型：优势集聚型、平稳发展型、滞后生存型和可疑淘汰型企业。2009年中国房地产上市公司的综合实力榜中，位属优势集聚型范围的企业仅占测评公司总数的4.85%，一半以上的公司落入平稳发展型范围，还有8.74%的企业落入可疑淘汰型范围，如图1所示。 图 1 2009年中国房地产上市公司综合实力评分值分布 图 2 2009年中国房地产上市公司综合实力四类企业核心指标均值分布 从图2中可见，优势集聚型企业的优势十分明显，资产总额均值达545.81亿元、营业总收入均值达150.88亿元和净利润均值达21.82亿元水平，远远高于其他类型企业。 根据存货季度变化趋势的数据，优势集聚型和部分平稳发展型企业顺应市场环境变化的能力突出。沪深10强上市公司除了少数外，在2008年整体市场趋弱的背景下，存货去化明显，有效地抑制了存货水平过高对企业资金链的压力。同时能够抓住2009年第1季度市场成交大幅放大的时机，迅速回笼资金，改善企业的经营绩效，这类企业大多实现经营现金流由负转正(图3)，一改2008年资金链窘迫的困境，为企业未来发展奠定了较为充实的基础。 图 3 2009年沪深代表性房地产上市公司经营现金流季度变化趋势 受房地产行业整体产业特性限制，2008年上市公司整体资产负债率均值达到56%，四类企业差异不大，均值范围为48%-62%，同时优势集聚型企业总体规模明显大于其他类型。平稳发展型企业表现差强人意，在净资产收益率、总资产周转率、存货周转率等方面反而优于优势集聚型企业，净资产收益率均值达到14%，总资产周转率均值达到0.35次/年，存货周转率均值达到1.32次/年，反映出处于行业中上水平的企业所具备的优势特征，即由于规模较小，反而容易调整产品结构，在应对市场环境变化时较为迅捷。这组指标反映出可疑淘汰型企业不容乐观，短期偿债能力面临较大的压力。 
二、2009年沪深房地产上市公司盈利能力榜
注1. 数据来源：沪深房地产上市公司2008年年报、半年报和各季季报。
注2. 本排行榜在对房地产上市公司的盈利性指标进行综合考量之后，选取了最能体现企业盈利水平的净资产收益率、反映上市公司普通股获利水平的每股收益以及最直观表现企业获利能力的净利润等三个指标来综合评价沪深房地产上市公司的盈利能力。
注3. 限于篇幅，本报告中只列出中国房地产上市公司综合实力榜和沪深房地产上市公司综合实力榜前20强，详细排行会在网站公布。
企业盈利能力是指企业在所运用资源数量给定情况下持续获取利润、维持企业在市场竞争中长远生存和发展的基本水平。2008年受房地产市场低迷的影响，半数以上的沪深上市公司出现净利润下降或由盈利转为亏损，损害了企业未来的发展能力。测评中心根据上市公司的盈利特征将其划分为四种类型：突破型、平稳型、乏力型和可疑型。
由图4可见，2008年的市场影响十分显著，仅有4.85%的上市公司实现盈利突破，平稳型企业约占整个上市公司数目的四分之一，盈利乏力型的企业超过半数，同时，盈利可疑型企业比2007年有所上升，达到15.53%。
图 4 2009年沪深房地产上市公司盈利能力评分值分布
盈利能力榜单显示，盈利突破型企业的净利润均值达到21.55亿元、净资产收益率均值高达16.11%，与之形成鲜明对照的是盈利可疑型企业上述两个指标为-0.48亿元和-19.96%，处于被淘汰的边缘。2009年沪深房地产上市公司盈利能力居前的万科、保利和万通的经营业绩，在2008年的逆市中得到充分体现。万科2008年共实现销售面积557.0 万平方米，销售金额 478.7 亿元，主要来自于深圳的万科城、第五园，上海白马花园、新里程，沈阳万科城、苏州魅力之城和天津东丽湖等项目。保利2008年共实现销售面积258.49 万平方米，销售金额 205.11 亿元，万通2008年的净利润较2007年增长220%，净资产收益率达到25%，在逆市中给市场交出一张亮丽的答卷。
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评论
注1. 数据来源：沪深房地产上市公司2008年报、半年报和各季季报。
注2. 本排行榜从企业的长期偿债能力、短期偿债能力、现金流状况以及企业营运效率四个方面、选用了资产负债率、流动比率、速动比率、每股现金存量、每股现金流量、总资产周转率、存货周转率等7个指标来评价企业的抗风险能力。
注3. 限于篇幅，本报告中只列出中国房地产上市公司综合实力榜和沪深房地产上市公司综合实力榜前20强，详细排行会在网站公布。
企业的抗风险能力是指在市场环境、宏观经济政策、不可抗力以及产业发展周期等条件恶化情况下维持正常运营，并保持企业长远发展的基本素质。房地产上市公司的抗风险能力集中体现在企业维持安全的资本结构以适应各种宏观环境的能力，即具有较高的资金运作能力和资产周转快的公司更有利于规避各种市场风险。本次测评根据抗风险能力的基本含义和模型测算结果，综合房地产行业整体风险水平与国民经济的波动状况，确定了强、中、弱、无四个抗风险层级。
由图5可见，房地产上市公司的整体抗风险能力比通常预计的要好一些，属于强和中抗风险层级的企业占总数的73.78%，行业整体处于较为健康的状态。
结合房地产开发企业面临的行业特征，考察沪深房地产上市公司抗风险能力10强企业资产负债率季度变化数据，可以发现，其资产负债率水平基本处于正常状况，相当一部分10强企业呈现小幅下降趋势，尤其是金融街从2007年的近70%，下降到2009年第1季度不到50%，抵抗市场销售量、成交价格波动的能力显著增强。流动比率和速动比率也扭转了2008年年中的趋势，至2009年第1季度出现大幅攀升的现象，有效地提高了企业的短期偿债能力。
图 5 2009年沪深房地产上市公司抗风险能力评分值分布
需要注意的是，根据资产负债率、流动比率、速动比率、总资产周转率和存货周转率均值的比较分析，处于低和无抗风险层级的企业状况堪忧，如果2009年市场调整进一步下行，那么这类企业将无法有效地维持生存。此外，中抗风险层级的企业的抗风险能力也将持续下滑，有可能进入到更低的层次。
低抗风险层级和无抗风险层级企业的资产负债率均值分别达到74.91%和71.43%，再考虑到其资产中有相当一部分流动性较低的存货，那么这两类企业的命运完全寄托在2009年市场销售量持续增长上。2009年第1季度季报也说明，这两类企业尤其是无抗风险层级企业麻烦依旧，抗风险能力并没有随着市场成交量放大显著改善，只是压力稍有减轻，资产负债率稍稍下降，每股现金存量略有增加。
四、2009年沪深房地产上市公司成长能力榜
注1. 数据来源：沪深房地产上市公司2008年年报、半年报和各季季报。
注2. 本排行榜的目的就是要从沪深房地产上市公司中找出真正的具有较强发展潜力的企业。对于本年度销售收入、净利润和净资产出现负增长的企业，剔除出本测评榜范围。同时，对于房地产业务范围以外的业务增长所导致大幅增长的企业，或者今年刚刚转型进入房地产领域而产生高速增长的企业也未列入。由此，我们采用销售收入增长率、净利润增长率和净资产增长率三个指标运用组合评价法评出成长能力10强。
注3. 限于篇幅，本报告中只列出中国房地产上市公司综合实力榜和沪深房地产上市公司综合实力榜前20强，详细排行会在网站公布。
企业成长能力是指随着市场环境的变化，企业资产规模、盈利能力、市场占有率持续增长的能力，反映了企业未来的发展前景。测评中心同样根据市场环境状况和行业特性将沪深房地产上市公司的成长能力划分为高、中、低、无成长性等四个类别。
图6表明，受累于2008年房地产市场萎缩，房地产上市公司的成长动力受到明显抑制，83.50%的企业落入低成长性类别，如果加上无成长性类别的企业，则近九成企业成长乏力。低成长性企业的销售收入增长率、净利润增长率、净资产增长率均值分别为-0.87%、-10.34%和16.57%，相对于高成长性企业来讲，基本处于维持状态。
图 6 2009年沪深房地产上市公司成长能力评分值分布
在2009年沪深房地产上市公司成长能力榜中，天房发展2008年由开发保障性住房改为开发商品房为主，销售收入大增728%，净利润增长149%。另外，公司又获得两个保障性住房项目，使公司能够在商品房市场低迷的时期，利用政府推动保障性住房刺激消费的契机，在提高市场占有率、增加现金流方面获得更多的益处。而沙河股份2008年度新开发的项目世纪假日广场竣工并实现销售，使得公司2008年净利润大增240%。这些企业的发展经验值得整个行业借鉴。
第三部分 测评结论
总体上，2008年是中国房地产上市公司的调整年，131家上市公司的总资产规模达到15796.95亿元，总营业收入达到3374.68亿元，净利润额为603.23亿元，从业人员总数超过15万人。2009年一季度没有延续2008年的惯性下滑，市场出现一定程度反弹，上市公司业绩出现止跌回稳迹象。
发布者 严正的战略管理者
2009-5-19 17:29:06
一、2008年中国房地产市场的行业特征
1、行业整体疲弱，市场集中度有所提高
2008年，中国房地产市场集中度只有微弱的提高，根据中国房地产测评中心2008年房地产开发企业500强研究的成果，2006年、2007年和2008年最大的四家房地产开发企业销售收入各年占全国总销售额(CR4)的比重分别为4.6%、5.2%、7.8%，其中2008年上半年测算的市场集中度为7.7%，连同下半年计算在内市场集中度提高了0.1个百分点。
不过，需要注意的是，由于房地产开发具有较强的地域性特点，从分地理区域各指标分析，部分开发商在区域市场的市场集中度较高，体现了开发商仍具备影响区域市场价格及其走势的较强能力。如万科在深圳按销售金额计算的市场占有率达到10.98%，其开发规模、定价策略等行为的变化会对深圳房地产市场产生较强的引导性作用，显示出一定的市场控制能力。
2、市场成交脆弱，企业去库存化压力很大
从2008年年初开始，整个房地产市场显露衰退的迹象，成交量大幅下挫，不少城市出现有价无市的局面，部分城市房价急速滑落，与历史高位相比，下滑近40%。根据克而瑞(CRIC)决策咨询系统的统计数据，2008年全年，全国各大城市除少数外，住宅成交量较2007年同期均出现较大幅度下降，其中，北京、上海、深圳、杭州、天津等重点城市成交量比上年同期分别下降39.27%、38.77%、11.24%、31.09%、29.56%，市场整体观望气氛浓重。土地市场上以底价成交、流拍、开发商退地等现象逐渐涌现，直至2009年第1季度情况才有所好转。
2008年积弱的房地产需求对开发企业的库存造成很大压力，尽管2009年第1季度全国市场出现成交放量，但企业仍然面临着较大的库存压力。统计显示，截止2008年末，沪深103家房地产上市公司的存货总额为4566亿元，其中，沪深房地产上市公司前30强2008年末的库存总量为3376亿元。2009年第1季度末的库存总量为3422亿元，较2008年底微增1%。主要是因为企业在采取策略消化原有库存的同时，在目前良好的销售形势下，加速了在建项目的投入比例和建设进度，导致存货总量没有出现下降，但得益于2009年一季度良好的市场销售，多数房地产上市公司的存货结构得到一定程度的改善。
3、企业两极分化现象日益明显，部分企业盈利能力下滑较快
毫无疑问，在市场大幅调整时期能够增强实力的企业，企业业绩波动幅度小于市场波幅，或者业绩呈现逆市上涨态势，那么这类企业具备较强的持续竞争优势。反之，在市场高速成长、行业整体利润水平大增时，企业业绩较为平淡，劣于市场平均水平，而在市场处于大幅下调期间，业绩波动幅度大于市场波幅，那么可以认为这类企业缺乏竞争优势，面临巨大的生存压力。2007年和2008年净利润水平大于行业均值的上市公司数均达到37家，但是结构发生了变化，其中2007年有8家净利润大于行业均值的上市公司在2008年滑入低于行业均值的群体，表现出高于市场波幅的巨幅波动，盈利能力的持续性较差。如下图7所示，103家沪深房地产上市公司中有45.24%出现净利润下降，加上亏损扩大、由盈利转为亏损的公司数目，则高达53.17%，平均降幅达27.93%，净利润增加的公司占比为40.48%，平均增幅高达77.47%，显示出行业苦乐不均的态势，对于亏损继续扩大的公司，未来面临较大的破产清算风险。
图 7 2008年沪深房地产上市公司净利润变化情况
4、市场供求结构矛盾依旧，上市公司业务策略面临新的调整
根据2008年中国房地产开发企业500强研究的成果，在我国房地产产品类型中住宅仍居于主导地位，500强企业竣工住宅建筑面积占其开发总面积的91%，办公楼、商业用房建筑面积仅分别占开发总面积的2%和7%。这种开发产品结构基本没有发生变化，长期以来困扰我国开发企业发展的供给结构矛盾仍然存在，在2009年年内恐怕不会缓解。
住宅市场供求结构性矛盾更加突出，畅销和滞销房型结构并存，同时价格分歧明显。根据CRIC系统对上海2009年第1季度商品住宅成交统计结果显示，在总体成交量大幅增加的同时，小户型住宅成交增长速度尤其明显，一室和两室住宅的成交量占商品住宅成交总量的52%，其他城市的情况与上海类似。不过，四室以上的大户型住宅中深圳和广州的供应量明显大于成交量，而上海和北京则呈现相反的趋势。另外，上海市单价10000元以下的住宅成交量占到了成交总量的43%，这从另一个方面证明了目前市场上的供求出现结构性失衡现象，中低价住宅受到市场欢迎，开发这些物业的企业在第1季度库存消化很快。
可见，2009年第1季度的反弹行情中以自住型需求为主，改善型需求和投资型需求尚未真正启动起来，而商业地产和办公楼市场也表现较为冷淡，房地产整个行业并未显现明显的回暖迹象。上市公司受前期业务策略的制约，产品结构无法迅速调整到位，限制了上市公司利用市场成交量放大的有利时机消化存货的余地，构成企业发展的巨大桎梏。
发布者 严正的战略管理者
2009-5-19 17:30:28
1、整体经济尚存变数，房地产行业调整仍将继续
据国家统计局统计数据，2008年全国商品房销售面积为62088.94万平方米，同比下降19.7%，销售金额为24071.41亿元，同比下降19.5%。尽管2009春节后全国楼市普遍出现了成交大幅反弹行情，但是全国房地产市场已经进入周期性调整，这一轮周期性调整与中国宏观经济调整、世界金融危机同步，其结束有赖于宏观经济全面复苏。
当前，全球经济受金融危机重创，世界银行和国际货币基金组织(IMF)近期均预计2009年全球经济将出现负增长，加之突如其来的全球性甲型(N1H1)流感病毒疫情，增加了全球经济的不确定性。在消费收缩、宏观经济尚未企稳的情况下，房地产企业的未来发展也充满了诸多的不确定性。
2、宏观政策宽松格局将持续，优势企业存在较大扩张机会
2009年第1季度宏观政策面相对平稳，宽松的财政政策和货币政策并行的“双松”态势可能会延续到2009年年底。2009年第1季度贷款规模超过2008年全年的总规模，利率水平持续下降，对企业投资产生积极的促进作用。在全球经济未出现明显复苏的情况下，我国的宏观经济政策不会出现重大的转折。
在住宅市场持续反弹的带动下，各城市土地市场也普遍出现明显好转，各地政府纷纷加快土地供应节奏，六成以上城市经营性用地供应量出现增长，同时企业适度增加土地储备的信心有所加强。如万达、绿地等大型开发企业纷纷调整策略，借助其雄厚的资金实力和良好的政府关系，获得不少优质地块。以和记黄埔、凯德置地、兴业国际为代表的国际地产企业则对中国大陆土地市场的看法正在转变，试图通过手中高档物业套现来寻找、购置更具潜质的地块。
3、融资环境适度放松，企业资金链压力有所缓解
2008年房地产上市公司的年报显示，超过七成的上市房企经营活动产生的现金流量净额为负值，开发活动存在的惯性使得现金流出无法控制，而销售遇阻则使现金流入锐减，造成2008年房地产上市公司的资金链日益趋紧。
受惠于扩张性财政政策和货币政策，2009年第1季度房地产上市公司资金链压力开始缓解，一方面，市场回暖、成交量放大、销售陡增为开发商提供了大笔回笼资金的良机；另一方面，由于融资政策放宽、土地出让金交付允许延后、资本市场回暖、创新型金融工具松绑，房地产上市公司融资渠道有所拓宽。从政府到银行，都不同程度地对优秀上市房企的融资提供了便利，充沛的现金为房地产行业持续回暖提供了一定的基础。
4、大型上市房企强化集中管理，转变发展模式以抢占市场先机
在行业快速发展阶段，房地产开发企业偏重于规模化发展，强调“做大”，注重利润增长，企业的内部管理问题被掩盖在企业的利润增长中。这种现象在房地产行业中尤其明显，成本控制力度减弱，对房地产客户需求研究不足，产品质量持续下滑，企业处于片面关注市场价格和利润急剧提升的亢奋状态。在行业调整阶段，管理成本高企、资金使用效率低下、人浮于事等管理方面存在的问题便会暴露出来。如果放弃“做强”的发展模式，这些企业完全可能在行业调整阶段中被市场淘汰出去。
测评中心发现，万科、中海、保利、金地、华润置地、远洋地产等多家优势聚集型上市公司，均已酝酿或开始调整企业的发展模式，重新调整和确立母公司与子公司的权责关系，将此前激进扩张中下放的权力回收，加强风险与成本控制能力，开始回归客户、产品以及投资回报的商业逻辑原点。
可见，尽管2009年第1季度成交急剧放大行情给开发企业解了燃眉之急，然而，2008年的严冬之寒告诫企业必须纠正以往的“牛市思维”，及时转变发展模式，将企业增长方式从“规模速度型”转变为“质量效益型”。如果企业无法在市场环境急剧变化情况下提升管理能级，那么在未来两年内极有可能进一步滑落。为此，房地产开发企业尤其是大型房企需要更加有效地控制成本，在加强管理的同时，平衡集权与分权的管理，进而提升公司的核心竞争力。
发布者 严正的战略管理者
2009-5-19 17:32:06
发布者 山水居士
2009-5-19 22:10:58
发布者 严正的战略管理者
2009-5-20 9:02:48
发布者 zdlyingld
2009-5-31 14:41:53
发布者 xxn1005@163.com
2009-6-8 15:10:01
发布者 匿名用户
2010-1-12 16:25:19