第七章《投资报酬分析》

第七章《投资报酬分析》

一、考核知识点

1、净资产收益率分析
（1）财务杠杆的计算
（2）财务杠杆对净收益的影响
（3）净资产收益率的分析
2、每股收益分析
（1）每股收益的计算
（2）每股收益分析
3、市价比率分析——市盈率分析

二、考核要求

1、一般掌握财务杠杆的定义及其计算，各种市价比率的计算和分析。
2、一般掌握简单资本结构下每股收益的计算和分析。
3、重点掌握净资产收益率按权益乘数进行的分解分析。
4、重点掌握财务杠杆的分析及其对投资报酬、净收益及净资产收益率的影响。
5、重点掌握复杂资本结构下每股收益指标的计算及分析。
6、重点掌握市盈率指标的计算、分析及运用。

投资报酬分析也是获利能力分析的一个重要部分。投资者和债权人，尤其是长期债权人，比较关注企业基本的获利能力。对于投资者而言，投资报酬是与其直接相关的、影响其投资决策的最关键的因素，因此，投资报酬分析的最主要分析主体是企业所有者。

一、财务杠杆及其计算
    当企业资金总额和资本结构既定，企业支付的利息费用总额也不变时，随着息税前利润的增长，单位利润所分担的利息费用相应减少，从而导致权益资金利润率的增长速度将超过息税前利润的增长速度，亦即给投资者收益带来更大幅度的提高，这种借入资金对投资者收益的影响，称为财务杠杆。

（一）财务杠杆程度的计算
    财务杠杆程度大小通常用财务杠杆系数来表示。所谓财务杠杆系数就是指息税前利润增长所引起的每股盈余增长的幅度。其计算公式为：
    DFL=（△EPS÷EPS）/（△EBIT÷EBIT）=EBIT/（EBIT-I）
    其中：DFL——财务杠杆系数
          EPS——变动前的普通股每股盈余
       △EPS——普通股每股盈余变动额
        EBIT——变动前的息税前利润
      △EBIT——息税前利润变动额
          I——企业的债务利息
    财务杠杆系数反映了企业的负债经营能否提高企业的普通股的每股盈余。
    总地说来，在企业资本总额、息税前利润相同的情况下，企业的负债比例越高，财务杠杆系数越大，表明财务杠杆的作用越强，企业的财务风险也就越大，同时企业的预期每股盈余（投资者收益）也越高。反之，则表明财务杠杆的作用弱，财务风险也就越小。

（二）财务杠杆对净收益的影响
    财务杠杆对投资者净收益的影响是双方面的：当借入资金所获得的收入高于借入资金所支付的成本，财务杠杆将发挥正效益；反之，当借入资金所获得的收入低于借入资金所支付的成本，财务杠杆将发挥负效益。
    由于财务杠杆的双面性，决定了其风险性。通常，财务杠杆作用程度越强，其风险性也越大。

二、净资产收益率的分析
    净资产收益率亦称所有者权益报酬率，是企业利润净额与平均所有者权益之比。该指标是表明企业所有者权益所获得收益的指标。其计算公式为：
    净资产收益率=净利润/平均所有者权益×100%
    式中，净利润应为税后净利，因为它才反映了净资产的所得额。
    所有者权益也就是企业的净资产，在数量上关系是：
    所有者权益=资产总额-负债总额
            =实收资本+资本公积+盈余公积+未分配利润
    平均所有者权益=（期初所有者权益+期末所有者权益）/2
    净资产收益率是立足于所有者总权益的角度来考核其获利能力的，因而它是最被所有者关注的、对企业具有重大影响的指标。通过净资产收益率指标，一方面可以判定企业的投资效益；另一方面体现了企业管理水平的高低，尤其是直接反映了所有者投资的效益好坏，是所有者考核其投入企业的资本的保值增值程度的基本方式。

（一）按权益乘数对净资产收益率的分解（杜邦分析法）
    杜邦分析法，又称杜邦财务分析体系，简称杜邦体系，是利用各主要财务比率指标间的内在联系，对企业财务状况及经济效益进行综合系统分析评价的方法。该体系是以净资产收益率为龙头，以资产净利率和权益乘数为核心，重点揭示企业获利能力及权益乘数对净资产收益率的影响，以及各相关指标间的相互影响作用关系。因其最初由美国杜邦公司成功应用，所以得名。
    杜邦分析法中的几种主要的财务指标关系为：
    净资产收益率=资产净利率×权益乘数
    而：资产净利率=销售净利率×资产周转率
    即：净资产收益率=销售净利率×资产周转率×权益乘数
    运用杜邦分析法对净资产收益率进行分析时需要注意以下几点：
1、净资产收益率是一个综合性极强的投资报酬指标
    净资产收益率高低的决定因素主要有两大方面，即资产净利率和权益乘数，资产净利率又可进一步分解为销售净利率、资产周转率。
2、资产净利率是影响净资产收益率的关键指标
    净资产收益率的高低首先取决于资产净利率的高低。而资产净利率又受两个指标的影响，一是销售净利率，二是资产周转率。要想提高销售净利率，一方面要扩大销售收入，另一方面要降低成本费用。资产周转率反映了企业资产占用与销售收入之间的关系，影响资产周转率的一个重要因素是资产总额，由杜邦分解式和杜邦结构图均可见：销售净利率越大，资产净利率越大；资产周转率越大，资产净利率越大；而资产净利率越大，则净资产收益率越大。
3、权益乘数对净资产收益率具有倍率影响
    权益乘数主要受资产负债率指标的影响。在资产总额不变的条件下，适度开展负债经营，可以减少所有者权益所占的份额，从而达到提高净资产收益率的目的。
    显然，净资产收益率按权益乘数分解展现了资产净利率和资产负债率对净资产收益率的影响，三者的关系可表述为：
    净资产收益率=资产净利率×权益乘数=资产净利率/（1-资产负债率）
    利用这个公式，我们不仅可以了解资产获利能力和资本结构对净资产收益率的影响，而且可在已知其中任何两个指标的条件下，求出另一个指标的数值。

（二）按财务杠杆对净资产收益率的分解
    按财务杠杆对净资产收益率进行分解可表现为如下公式：
    净资产收益率=[资产收益率+（资产收益率-负债利息率）×负债/净资产]×（1-所得税率）
    净资产收益率的变动率=资产收益率的变动率×财务杠杆系数
    由第二个分解式可见：当资产收益率一定时，财务杠杆对净资产收益率的变动具有倍率影响。财务杠杆系数越大，资产收益率向有利方向变动时，对净资产收益率的正杠杆效益也越大，但当资产收益率向不利方向变动时，对净资产收益率的负影响也越大。

三、每股收益的计算分析
    每股收益是企业净收益与发行在外普通股股数的比率。它反映了某会计年度内企业平均每股普通股获得的收益，用于评价普通股持有者获得报酬的程度。因此只有普通股才计算每股收益。
    每股收益是评价上市公司获利能力的基本和核心指标，该指标具有引导投资、增加市场评价功能、简化财务指标体系的作用：
① 每股收益指标具有联结资产负债表和利润表的功能
② 每股收益指标反映了企业的获利能力，决定了股东的收益数量。
③ 每股收益还是确定企业股票价格的主要参考指标。

（一）简单资本结构的每股收益
    如果企业发行的产权证券只有普通股一种，或虽有其他证券，但无稀释作用或稀释作用不明显，则该企业是简单资本结构。简单资本结构的每股收益计算较为简单，其计算公式如下：
    每股收益=（净利润-优先股股利）/发行在外的加权平均普通股股数
    其中：加权平均股数=∑（流通在外的股数×流通在外的月数占全年月数的比例）

（二）复杂资本结构的每股收益
    如果企业发行的产权证券中既包括普通股，又包括普通股的同等权益，如可转换债券、认股权证等，则企业的资本结构类型要视具体情况而定：如果企业因认股权证持有者行使认股权利，而增发的股票不超过现有流通在外的普通股的20％，则该企业仍属于简单资本结构；如果企业因认股权证持有者行使认股权利，增发的股票超过现有流通在外的普通股的20％时，则该企业属于复杂资本结构。

1、基本每股收益
    基本每股收益是指将企业真正稀释的证券加入普通股，一并计算确定的每股收益，其计算公式如下：
    基本每股收益=（净利润-优先股股利）/（流通在外的普通股股数+增发的普通股股数+真正稀释的约当股数）

2、充分稀释的每股收益
    充分稀释的每股收益是指将所有可能的影响（并非真正稀释）因素都加入到普通股股权中去，计算出的每股收益值，目的在于更为稳健的反映每股收益状况。其计算公式为：
    充分稀释的每股收益=（净利润-不可转换优先股的股利）/（流通在外的普通股股数+普通股股票等同权益）

（三）影响每股收益的因素

1、属于普通股的净利润
    属于普通股的净利润大小是每股收益的正影响因素。由于在计算普通股的每股收益时只应采用属于普通股的净利润，因此应在企业净利润中扣除不属于普通股的净利润额，如优先股股利等。还应该注意的是：在计算确定每股收益时，应着重于正常和经常性项目，尽可能将非正常和非经常性项目剔除。

2、普通股股数
    普通股股数是每股收益的负影响因素。普通股股数的变动影响因素很多，普通股股数变动既受到普通股发行状况的影响，又与企业的证券构成有关。通常在确定普通股股数时我们应注意把握以下几点：
①对于企业在本会计年度发行的现金增资股票，应依据其实际流通的期间比例进行折算。
②企业在年度内将资本公积金或法定盈余公积金转增为资本配股，不论该配股何时发放，这些新股对企业当年现金股利的分配权，均回溯到年初方有效。
③企业发行的可转换证券是否为约当普通股，应于发行时予以确认，一旦确定，不能再改变；企业以前发行的、发行时未确认为约当普通股的可转换证券，在后来又发行相同证券时确认为约当普通股的，则应从该发行日起，将先前发行的证券一起确定为约当普通股；若企业以前年度发行的已确认为约当普通股的可转换证券，后来又发行了相同类型但不符合约当普通股认定条件的证券，仍应自发行日起将其确认为约当普通股。
④企业发行的一些具有固定股利或利率，并有权参加普通股利润分配的证券，如参加优先股、参加债券等，仅从利润分配的角度看，其性质与普通股类似，因此在计算每股盈余时，将其视为约当普通股，即使它们不能转换为普通股。
⑤某些企业规定在满足某种条件时，将发行股票，这种或有股份的发行条件一旦在该年度内得到满足，就可视为普通股。
⑥集团企业在编制合并报表、计算合并后的每股收益时，其子公司自身的约当普通股、子公司可转换为母公司普通股的证券、子公司发行的可购买母公司普通股的认股权（认股证）等产权证券，均应视为普通股。

（四）每股收益的趋势分析与同业比较分析
    单一的指标值并不能很好的说明企业的盈利状况。通常我们还应该对其进行趋势分析和同业比较分析。
    每股收益的趋势分析即对连续若干年的每股收益变动状况及其趋势所进行的分析，旨在了解企业投资报酬在较长时期中的变动规律。
    每股收益的同业比较分析，可以帮助我们更进一步了解企业该指标值在同业中所处的地位，从而在市场平均状况下对其作出更客观的判断。

四、市价比率分析

（一）股票获利率分析
    股票获利率是指普通股每股利润与其市场价格之间的比例关系，也可称之为股利率。其计算公式如下：
    股票获利率=（普通股每股股利+每股市场利得）/普通股每股市价×100%
    股票获利率的高低取决于企业的股利政策和股票市场价格的状况。所以，股票获利率指标通常不单独作为判断投资报酬的指标，而应将它与其他各种投资报酬指标结合运用。

（二）市盈率分析
    市盈率是市价与每股盈余比率的简称，也可以称为本益比，它是指普通股每股市价与普通股每股收益的比率。其计算公式如下：
    市盈率=普通股每股市价/普通股每股收益
    市盈率是投资者衡量股票潜力、藉以投资入市的重要指标。但是市盈率高低的评价还必须依据当时的金融市场平均市盈率进行，并非越高越好或越低越好。
    此外，在使用该指标评价企业的获利能力时，还必须注意以下几个问题：
１、市盈率指标对投资者进行投资决策的指导意义是建立在健全金融市场的假设基础之上的。
２、导致企业的市盈率发生变动的因素是：
①股票市场的价格波动，而影响股价升降的原因除了企业的经营成果和发展前景外，还受整个经济环境、政府宏观政策、行业发展前景及某些意外因素的制约。
②把股票市盈率与同期银行存款利率结合起来分析判断股票的风险。
③市盈率与行业发展的关系。
④ 上市公司的规模对其股票市盈率的影响也不容忽视。
３、当企业的利润与其资产相比低得出奇时，或者企业该年度发生亏损时，市盈率指标就变得毫无意义了，因为这时的市盈率会异常地高，或者是个负数。

（三）市净率分析
    市净率是普通股每股市价与每股净资产的比例关系。其计算公式如下：
    市净率=每股市价/每股净资产
    式中，每股净资产是指股东权益总额减去优先股权益后的余额，与发行在外的普通股股数的比值，也称为每股账面价值。其计算公式为：
    每股净资产=（股东权益总额-优先股权益）/发行在外的普通股股数
    由于每股净资产是根据历史成本数据计算的，在投资分析中我们只能有限度地使用每股净资产指标。市净率小于1，表明这个企业没有发展前景；反之，市净率则会大于1，表明投资者对股票的前景感到乐观。市净率越大，说明投资者普遍看好该企业，认为这个企业有希望、有足够的发展潜力。
    市净率指标与市盈率指标不同，市盈率指标主要从股票的盈利性角度进行考虑，而市净率则主要从股票的账面价值角度考虑。但两者又有不少相似之处，它们都不是简单的越高越好或越低越好的指标，都代表着投资者对某股票或某企业未来发展潜力的判断。同时，与市盈率指标一样，市净率指标也必须在完善、健全的资本市场上，才能据以对企业作出正确、合理的分析和评价。

第七章《投资报酬分析》

一、单项选择题

1.投资报酬分析的最主要分析主体是（  ）。
A.短期债权人  B.长期债权人  C.上级主管部门  D.企业所有者

2.乙公司的资本总额为20000000元，息税前利润为2000000元，发行在外的普通股股数1500000，负债（利率8%）5000000元，公司的财务杠杆系数为（  ）。
A.1  B.1.25  C.1.3  D.1.5

3.企业当年实现销售收入3800万元，净利润480万元，资产周转率为2，则资产净利率为（  ）。
A.12.6%  B.6.3%  C.25%  D.10%

4.夏华公司下一年度的净资产收益率目标为16％，资产负债率调整为45％，则其资产净利率应达到（  ）%。
A.8.8  B.16  C.7.2  D.23.2

5.以下（  ）指标是评价上市公司获利能力的基本和核心指标。
A.每股市价  B.每股净资产  C.每股收益  D.净资产收益率

6.当企业因认股权证持有者行使认股权利，而增发的股票不超过现有流通在外的普通股的（  ），则该企业仍属于简单资本结构。
A.10％  B.20％  C.25％  D.50％

7.假设某公司普通股2000年的平均市场价格为17.8元，其中年初价格为16.5元，年末价格为18.2元，当年宣布的每股股利为0.25元，则该公司的股票获利率是（  ）%。
A.25  B.0.08  C.10.96  D.1.7

8.理论上说，市盈率越高的股票，买进后股价下跌的可能性（  ）。
A.越大  B.越小  C.不变  D.两者无关

9.正常情况下，如果同期银行存款利率为4％，那么市盈率应为（  ）。
A.20  B.25  C.40  D.50

10.某公司的有关资料为：股东权益总额8000万元，其中优先股权益340万元，全部股票数是620万股，其中优先股股数170万股。计算的每股净资产是（  ）元。
A.12.58  B.12.34  C.17.75  D.17.02

二、多项选择题

1.企业生产经营活动所需的资金可以来源于两类，即（  ）。
A.投入资金  B.自有资金  C.借入资金  D.所有者权益资金  E.外来资金

2.影响每股收益的因素包括（  ）。
A.优先股股数  B.可转换债券的数量  C.净利润  D.优先股股利  E.普通股股数

3.下面事项中，能导致普通股股数发生变动的是（  ）。
A.企业合并  B.库藏股票的购买  C.可转换债券转为普通股  D.股票分割  E.增发新股

4.普通股的范围在进行每股收益分析时，应根据具体情况适当调整，一般包括（  ）。
A.参加优先股  B.子公司发行的可购买母公司普通股的认股权  C.参加债券
D.可转换证券  E.子公司可转换为母公司普通股的证券

5.股票获利率的高低取决于（  ）。
A.股利政策  B.现金股利的发放  C.股票股利
D.股票市场价格的状况  E.期末股价

6.分析企业投资报酬情况时，可使用的指标有（  ）。
A.市盈率  B.股票获利率  C.市净率  D.销售利润率  E.资产周转率

7.导致企业的市盈率发生变动的因素是（  ）。
A.企业财务状况的变动  B.同期银行存款利率  C.上市公司的规模

 D.行业发展  E.股票市场的价格波动

8.（  ）因素能够影响股价的升降。
A.行业发展前景  B.政府宏观政策  C.经济环境  D.企业的经营成果  E.企业的发展前景

三、名词解释（见参考答案）

四、简答题（见参考答案）

五、计算分析题

1.资料：已知某企业2000年、2001年有关资料如下表：（金额单位：万元）

要求：运用杜邦分析法对该企业的净资产收益率及其增减变动原因分析。

2.已知华夏公司2000年的净利润额为824万元，应付优先股股利为30万元。假设该公司流通在外的普通股股数情况如下表。试计算公司的每股收益。

3.已知：甲、乙、丙三个企业的资本总额相等，均为20,000,000元，息税前利润也都相等，均为1200000元。但三个企业的资本结构不同，其具体组成如下：
                                             金额单位：元

要求：假设所得税率为33%，试计算各公司的财务杠杆系数及每股净收益。

4.某公司在三种不同资本结构下的有关数据如下：

要求：假设公司的所得税率为30%，若息税前利润额为2800000元时的息税前利润率为8%，试计算该公司三种情况下的税后净收益及每股净收益。如果息税前利润率提高到12%，其他因素不变，则公司各种情况下的税后净收益及每股净收益如何？如果息税前利润率降低到6%，其他因素不变，则公司各种情况下的税后净收益及每股净收益又如何？试结合上述计算进一步说明财务杠杆对企业风险和收益的影响。

5.某企业的资产总额为5000000元，息税前资产利润率10%。该企业目前的资产负债率为40%，负债利息率为6%，试计算其财务杠杆。若企业将其资产负债率提高到50%，则该企业的财务杠杆又为多少？

第七章《投资报酬分析》参考答案

一、单项选择题

1.D  2.B  3.C  4.A  5.C  6.B  7.C  8.A  9.B  10.D

二、多项选择题

1.CD  2.CDE  3.ABCDE  4.ABCDE  5.AD  6.ABC  7.BCDE  8.ABCDE

三、名词解释

1.财务杠杆—企业生产经营活动所需的资金来源于两类：所有者权益资金和借入资金，其中借入资金必须定期支付利息并在税前列支。当企业资金总额和资本结构既定，企业支付的利息费用总额也不变时，随着息税前利润的增长，单位利润所分担的利息费用相应减少，从而导致权益资金利润率的增长速度将超过息税前利润的增长速度，亦即给投资者收益带来更大幅度的提高，这种借入资金对投资者收益的影响，称为财务杠杆。

2.财务杠杆系数—财务杠杆程度大小通常用财务杠杆系数来表示。所谓财务杠杆系数就是指息税前利润增长所引起的每股收益增长的幅度。

3.净资产收益率—亦称所有者权益报酬率，是企业利润净额与平均所有者权益之比。该指标是表明企业所有者权益所获得收益的指标。

4.杜邦分析法―是利用各主要财务比率指标间的内在联系，对企业财务状况及经济效益进行综合系统分析评价的方法。

5.每股收益―是企业净收益与发行在外普通股股数的比率。它反映了某会计年度内企业平均每股普通股获得的收益，用于评价普通股持有者获得报酬的程度。

6.市盈率—是市价与每股收益比率的简称，也可以称为本益比，它是指普通股每股市价与普通股每股收益的比率。

7.市净率—是普通股每股市价与每股净资产的比例关系。

8.每股净资产—是指股东权益总额减去优先股权益后的余额，与发行在外的普通股股数的比值，也称为每股账面价值。

四、简答题

1.答：财务杠杆对投资者净收益的影响是双方面的：当借入资金所获得的收入高于借入资金所支付的成本，财务杠杆将发挥正效应，即随着利润增加或借入资金比例的增加，投资者净收益会有更大、更多的增加；反之，当借入资金所获得的收入低于借入资金所支付的成本，财务杠杆将发挥负效应，即随着利润增加或借入资金比例的增加，投资者净收益会有更大幅度的减少。

2.答：净资产收益率按权益乘数分解展现了资产净利率和资产负债率对净资产收益率的影响，三者的关系可表述为：净资产收益率=资产净利率×权益乘数=资产净利率/（1-资产负债率）
    利用这个公式，我们不仅可以了解资产获利能力和资本结构对净资产收益率的影响，而且可在已知其中任何两个指标的条件下，求出另一个指标的数值。

3.答：股票获利率是指普通股每股利润与其市场价格之间的比例关系，也可称之为股利率。其计算公式如下：
    股票获利率=（普通股每股股利+每股市场利得）/普通股每股市价
    股票获利率的高低取决于企业的股利政策和股票市场价格的状况。因此，对于股票获利率指标没有什么经验数据可以作为其合理与否的标准。当企业成功运用低股利政策，把多数盈余成功地进行了再投资，则虽然股利支付率较低，但股票市价可能因此而上扬。尤其是当企业的净资产收益率和每股收益均高于平均水平时，即使因较低的股利支付而暂时降低了股票获利率，但投资者通常并不会因此而降低对该股票投资报酬的评价，因为这可能意味着更强劲的未来获利能力。所以，股票获利率指标通常不单独作为判断投资报酬的指标，而应将它与其他各种投资报酬指标结合运用。

4.答：市盈率是投资者衡量股票潜力、借以投资入市的重要指标。定性地讲，过高的市盈率蕴含着较高的风险，除非公司在未来有较高的收益，才可能把股价抬高上去，否则市盈率过高总是不利的。但从宏观上说，市盈率通过将股价与企业的每股盈余进行比较，反映了投资者对该企业每一元利润所愿意支付的价格，可以用来判断本企业股票与其他企业股票相比较的潜在价值。市盈率高，说明公众对公司股票的评价较高，对该企业的盈余能力较具信心，意味着企业未来成长的潜力比较大。市盈率高低的评价还必须依据当时的金融市场平均市盈率进行，并非越高越好或越低越好。
    此外，在使用该指标评价企业的获利能力时，还必须注意以下几个问题：
（1）市盈率指标对投资者进行投资决策的指导意义是建立在健全金融市场的假设基础之上的，倘若资本市场不健全，就很难依据市盈率对企业作出分析和评价。
（2）导致企业的市盈率发生变动的因素是：
A.股票市场的价格波动，而影响股价升降的原因除了企业的经营成果和发展前景外，还受整个经济环境、政府宏观政策、行业发展前景及某些意外因素的制约。
B.把股票市盈率与同期银行存款利率结合起来分析判断股票的风险。一般认为：股票市盈率和同期银行存款利率成倒数关系，或者两者的乘积等于1。
C.市盈率与行业发展的关系。由于各个行业的发展阶段不同，衡量它们的市盈率高低也会不同。
D.上市公司的规模对其股票市盈率的影响也不容忽视。
（3）当企业的利润与其资产相比低得出奇时，或者企业该年度发生亏损时，市盈率指标就变得毫无意义了，因为这时的市盈率会异常地高，或者是个负数。